martes, septiembre 20, 2016

¿Por qué vamos a crecer?

“Predecir es muy difícil, sobre todo el futuro” versa el dicho. Sin embargo, me arriesgaré con unas líneas para ordenar las ideas detrás de mi optimismo para el corto plazo: Creo que Argentina volverá a crecer, y que pasará pronto. Este optimismo, que decae a medida que alargamos el horizonte y pensamos en el mediano y largo plazo, tiene su origen en un doble diagnóstico de la situación económica argentina.

La primera parte es que creo que detrás el estancamiento del último tercio del kirchnerismo no había un problema de demanda, sino de oferta. Argentina no crecía por la escasez de dólares, de insumos importados, de energía, por la falta de expansión de la frontera agrícola o los stocks ganaderos, mineros o petroleros, por los costos de transacción implícitos en el cepo o en la administración opaca del comercio exterior o en la deficiente infraestructura de logística y comunicaciones.

La producción argentina no pudo seguirle el ritmo a los agónicos cartuchos de demanda que el gobierno derrochaba en apuntalar la actividad - déficit fiscal creciente, atraso cambiario con cierre de importaciones, retraso de las tarifas, controles de precios, tasas de interés reprimidas y crédito dirigido, etc. El sistemático impulso a la demanda no genero crecimiento, sino solo presión sobre una oferta estrangulada.

Esta situación se complementa con la segunda parte del diagnóstico. Creo que la contracción de 2016 es principalmente un problema de demanda: el impacto contractivo de corto plazo del combo de políticas implementadas desde diciembre. Podemos discutir si es buena la relación costo/beneficio - en especial frente al fallido experimento de 2014 -, si se subestimo la longitud o intensidad de la transición o si hubiera sido conveniente otro punto entre el shock y el gradualismo. Lo cierto es que concentrar los costos al inicio fue una decisión estratégica que tomó una dinámica que era esperable que tomara.

La recesión de 2016 se explica, entonces, por un shock negativo de demanda. Devaluación, suba de tarifas, combustibles y tasas y liberación de precios reprimidos golpeo la capacidad de compra de los salarios. El ajuste fiscal del primer semestre, principalmente en obra pública, afectó la inversión y la política monetaria contractiva, inevitable tras la salida del cepo, hizo su aporte restringiendo la liquidez.

Es a partir de la combinación de ambos diagnósticos que soy optimista con el futuro cercano.

En primer lugar, porque creo que el shock negativo de demanda ha comenzado a revertirse. Con la baja de la inflación, la capacidad de compra de salarios, jubilaciones y política social comienza a recuperarse, la política fiscal ha tomado nuevamente un sesgo expansivo y la política monetaria se mueve a un terreno más laxo. El mundo cercano, mientras tanto, muestra también un panorama algo más alentador. Creo que las fuentes de contracción que operaron en contra en 2016 jugaran a favor en 2017, el año del rebote.

En segundo lugar - y mucho más importante que primero – el país experimenta, desde fines del año pasado, un brutal shock positivo de oferta, cuyo impacto es menos inmediato que el de demanda. La salida del default y del cepo, la baja de la tasa de descuento país y la caída de riesgo de crisis de balance de pagos, la extensión del horizonte de planeamiento, el acceso al financiamiento, una política comercial más laxa con los insumos, etc.

A diferencia de 2016, cuando el shock negativo supero al positivo, en 2017 ambos efectos jugarán en el mismo sentido y es muy probable que el país vuelva a crecer.

A partir de allí, sin embargo, y agotado el transitorio efecto rebote de la demanda, el país entrará en el mas viscoso terreno del mediano plazo, cuando deberán enfrentarse tensiones de difícil resolución. En primer lugar, la necesidad de completar la corrección aún inconclusa de precios relativos con consecuencias, como vimos este año, desagradables en el corto plazo. En segundo lugar, la necesidad de sustituir la fuente de demanda publica sobre la actividad y empleo con expansión privada, inflada con anabólicos en el pasado. Finalmente, la necesidad de balanceo entre sectores ganadores y perdedores para evitar que la probable transición de la estructura productiva derive en problemas de empleo y costos sociales.

Frente a este escenario, la estrategia del gobierno para cortar este nudo gordiano es apelar a la inversión, único componente que es, en simultáneo, una fuente de expansión de demanda y oferta. El crecimiento en el mediano plazo - digamos, en la segunda mitad del gobierno de Macri - dependerá, como diría Keynes, de los animals spirits, de la percepción de que el crecimiento será sostenido y que vale la pena hundir capital en infraestructura, comunicaciones, en construcción privada, inversión petrolera, minera o agrícola, en maquinaria industrial, en soft, etc.

La estrategia del gobierno es ambiciosa pero arriesgada, en tanto la última ancla es la propia confianza en su éxito. El presente de la Argentina dependerá principalmente de su propio futuro y la ausencia de esta fuente de crecimiento, que tendrá que aparecer más temprano que tarde, nos expone a la tentación de repetir viejas recetas, que beneficien el cortísimos plazo y atenten contra la propia sostenibilidad del crecimiento.

Resuelta esta tensión entonces sí, quizás, empezaremos a discutir el largo plazo y los modelos de desarrollo. Dejémoslo para otro post porque, quien sabe, quizás en el largo plazo, como también decía Keynes, estaremos todos muertos.

domingo, febrero 21, 2016

Un manto oscuro sobre la realidad del país

Les comparto mi columna de hoy en la Nacion

La manipulación del índice de precios al consumidor del Instituto Nacional de Estadística y Censos (Indec) está desde 2007 -cuando comenzaron a publicarse las mediciones apócrifas- en el foco de atención. Cualquier ciudadano sabe y percibe que, desde hace casi diez años, el Indec miente sobre la inflación. Sin embargo, y paradójicamente, dentro de las infamias, la manipulación del índice de inflación se encuentra entre las que tendrán consecuencias menos permanentes, sobre todo porque el dato oficial logró sustituirse con cierto éxito al existir tanto fuentes oficiales alternativas como mediciones privadas relativamente fiables.

La administración que fue liderada por Norberto Itzcovich afectó, con una combinación de acción, omisión, dolo e impericia, casi la totalidad de la producción estadística. En ese sentido, es difícil encontrar algún indicador oficial que salga del instituto que no esté viciado o presente sospechosas irregularidades.

Así, por ejemplo, hay serias sospechas sobre la medición del producto bruto interno (PBI). Es decir, no sabemos cuánto creció la economía ni en su conjunto ni en sus partes, qué pasa con la construcción, con el comercio minorista o con la industria. La ausencia de datos obliga a trabajar con otras fuentes secundarias, que ayudan pero no reemplazan el dato oficial. De las cuentas nacionales podríamos saber cuánto se invierte, se consume y se ahorra, algo que hoy nos está vedado. No conocemos el reparto de ingreso entre capital y trabajo, la presión tributaria o el tamaño del déficit fiscal o de la deuda externa con relación al de la economía.

Así, todo índice que utilice el PBI en sus cálculos, algo muy común al realizarse comparaciones internacionales, está viciado. Asimismo, las recientemente publicadas estadísticas de comercio exterior, con datos ya revisados por la nueva administración, confirman lo que siempre se sospechó: que desde 2013 el Indec había sobreestimado las exportaciones en alrededor de US$ 4000 millones por año.

La alteración menos visible pero a su vez más irreemplazable es la de la Encuesta Permanente de Hogares (EPH), donde se relevan trimestralmente ingresos y condiciones de vida de 65.000 hogares de todo el país. No hay sustituto perfecto para esta encuesta -lo mejor que hay disponible es el trabajo del Observatorio de la Deuda Social de la Universidad Católica Argentina (UCA)- ni forma de reconstruir una foto mal sacada. La EPH es un gran compendio de anomalías, sesgos y resultados inconsistentes como, por ejemplo, subas inentendibles de los salarios de trabajadores en negro muy por arriba de los registrados, la desaparición de la muestra de una cantidad inexplicablemente alta de hogares pobres en 2012 y 2013, o la aparición de un extraño número de personas que habían encontrado empleo sin haber aparecido nunca como buscándolo.

La manipulación de la EPH genera un bache estadístico en innumerable cantidad de indicadores, bache que nunca podrá cubrirse. No sabremos nunca cómo fue la distribución del ingreso ni qué pasó con la pobreza y la indigencia. Hay oscuridad para una década sobre la situación del mercado laboral. No sabemos cuál fue el salario o la cantidad de trabajadores informales, ni siquiera sabemos si esa cantidad sube o baja. No tenemos datos confiables de empleo y desempleo, ni de que pasó con la subocupación, no conocemos la situación de precariedad en los jóvenes o cómo se reparten pobres y desocupados por grupo etario, nivel educativo o género. Esto también afecta los estudios de impacto de las políticas sociales (como la Asignación Universal por Hijo o la moratoria previsional), donde usualmente la EPH es una fuente clave de información.

No hay antecedentes en democracias republicanas de una degradación institucional equivalente a la del Indec, y sólo se encuentran en regímenes autoritarios -como en Chile durante la dictadura de Pinochet- o con Estados fallidos, que abandonan su rol de proveedor de este bien público. La destrucción del Indec convirtió el dato en una opinión y la realidad en algo maleable a conveniencia, amparado por un Estado que, sin herramientas, pretendía ser grande, eficiente y estar presente. Enorme oxímoron.

La tierra arrasada convierte a la reconstrucción del Indec en una tarea larga y repleta de desafíos, donde las necesidades técnicas colisionarán con las políticas. Esperemos que la nueva administración esté a la altura de las circunstancias y aproveche la gran oportunidad que tiene para revertir esta triste historia y contribuir a que se haga justicia allí donde algunos se creyeron por encima de la ley.

sábado, febrero 20, 2016

La agenda que el ministro postergó

Les comparto mi columna de hoy en Perfil


El paso de los meses permite hacer balances de la gestión. Hagamos un raconto. En poco tiempo, se flexibilizó el acceso a dólares financieros y se devaluó el peso oficial. Se relajó con ello parcialmente el evidente atraso cambiario, conteniendo la mayor dolarización con una fuerte suba de tasas de interés. Se avanzó también en la resolución de la herencia de litigios con acreedores externos con el fin último de recuperar acceso al financiamiento y, en el ínterin, se mostró capacidad para obtener multimillonarias líneas de crédito externo. Arreglar al golpeado INDEC fue también prioritario, con implementación de mejoras en la medición de la inflación y del nivel de actividad. También se corrigieron las distorsiones más visibles de precios relativos: En poco tiempo vimos quitas de subsidios y ajustes de tarifas y naftas.

Sin embargo, la suma de devaluación, ajustes tarifarios y un relajamiento de los controles de precios tras la apresurada partida de la gestión anterior llevó a un trimestre con inflación acumulada de dos dígitos, con fuertes impacto en la capacidad de compra del salario y señales evidentes de recesión.

Creerá el lector que hablo de los primeros 70 días de la administración Macrista pero no. La activa agenda recién descripta no es otra que la del ex ministro Axel Kiciloff tras asumir a fines de 2013.

Recordemos. A comienzos de 2014 (febrero y mayo de 2014), acuerdos sin quita ni plazo de gracia con Repsol y Club de Paris buscaron, fallidamente, mejorar el acceso al crédito voluntario. La suba de tasas de interés de 15% a 29% entre diciembre del 2013 y febrero del 2014 no logró volver atractivo al peso, ni el intento de relajar el cepo en enero de 2014, cuando se lanzó el dólar ahorro, reducir la brecha cambiaria. La multimillonaria toma de deuda con China por USD 11 mil millones tampoco pudo evitaron la sangría de las reservas.

El fuerte ajuste de tarifas que Kiciloff implemento tras su llegada para el gas (284%), el agua (406%), los colectivos (66%) o los trenes (100% para la línea San Martin) hicieron poco por mejorar las cuentas fiscales, cuyo déficit pasó de 3.0% en 2013 a 4.3% en 2014. Fallo también el ex ministro en su intento al devaluar 31% e diciembre de 2013 y enero de 2014. La ganancia de competitividad cambiaria se había perdido completamente en septiembre, con una inflación que llegó a picos a 40% y salarios que ese año crecieron 30%. Tampoco el INDEC logró recuperar su credibilidad, con un flamante IPCNu que lanzado con pompas en enero subestimaría 15% de inflación en 2014 o un nuevo PBI que escondió la caída de entre 2% y 3% del nivel de actividad de ese año.

A mediados de 2014, cuando el grueso del shock inflacionario del primer trimestre había quedado atrás - en mayo la inflación mensual estaba nuevamente en el rango 2.0%/2.5% y con tendencia a la baja - la economía recibió un nuevo golpe. Los incipientes pasos de normalización macrofinanciera chocarían en julio con el fallo del Juez Griessa y “el default que no fue default” que, aun habiendo sido estudiado en profundidad, llevó a una nueva ronda de contracción económica durante el tercer trimestre. Recuérdese por ejemplo que el blue, termómetro de la incertidumbre cambiaria, pasó de ARS 11 en mayo a ARS 16 en octubre. Con ello, el año cerraría con una caída de alrededor de 2.5% en el PBI.

A partir de entonces, la estrategia viraría hacia una procrastinación con atraso del tipo de cambio, anclaje de tarifas, creciente endeudamiento, mayor represión financiera y más estrictos controles de precios y deterioro fiscal a niveles insostenibles

Más allá del ejercicio de memoria, recordar la experiencia fallida de los últimos dos años es una referencia valida de comparación sobre todo porque, en 2016, el nuevo gobierno ha decidido retomar aquella agenda del primer Kiciloff, aunque con algunas variantes que permiten prever que esta vez sí podría ser exitoso.

Al igual que en 2014, el primer trimestre de este año vive el shock inflacionario y el impacto contractivo del combo devaluación, relajamiento de control de precios y ajuste de tarifas. Aun cuando el traslado a precios ha resultado menor al de 2014, los salarios perdieron contra la inflación, en los últimos tres meses, alrededor de 5% de su capacidad de compra, caída que explica las incipientes pero cada vez más evidentes señales de desaceleración económica.

De repetirse el patrón de 2014, las consecuencias sobre el consumo deberían comenzar a menguar durante el transcurso del primer semestre, a medida que las paritarias recompongan poder de compra y que la inflación ceda respecto a los picos de diciembre y enero, algo que ya ha comenzado pero que resultará más visible hacia abril o mayo. Es optimista pensar que el consumo puede terminar el año con crecimiento, pero no que con el pasar de los meses recupere al menos parcialmente lo perdido.

Sin embargo, y en contraste con 2014, Argentina de 2016 tiene como as de espada el impacto expansivo que, sobre la inversión y las exportaciones, debería tener la exitosa salida del cepo, la esperable resolución del juicio de los Holdouts, la mejora en la competitividad cambiaria, la activa agenda internacional o los ambiciosos programas de infraestructura, entre otras medidas.

El camino a la recuperación no está exento de riesgos ni la actual administración es inmune a la posibilidad de tomar decisiones accidentadas. Argentina vive, en este primer trimestre de 2016 lo que posiblemente sea el peor momento del año, secuencia temporal (contracción hoy, expansión mañana) que complica tanto capitalizar políticamente los hitos de la gestión como la construcción de credibilidad, proceso que llevara tiempo.

Sin embargo, en sus grandes lineamientos, el nuevo gobierno ha acertado el diagnostico. Relajar exitosamente la restricción externa – la crónica escases de dólares - alejará el escenario de crisis de balance de pagos que, siempre latente, amenazó la estabilidad macroeconómica del último lustro y fue, posiblemente, el mayor factor detrás de casi cinco años de estancamiento. Por ello, si Argentina crece en 2016 será fruto de desandar el aislamiento autoimpuesto durante la segunda presidencia de Cristina Kirchner o, en otras palabras, ser exitoso en esa agenda de reinserción que quiso pero no pudo hacerse en aquel verano de 2014.

sábado, noviembre 21, 2015

Se acerca la hora de desprocrastinar el país

Columna publicada el 21 de noviembre de 2015 en Perfil

Se acerca la hora de desprocrastinar el país

La elección que, en unas pocas horas, definirá quién será el presidente durante los próximos cuatro años implicará, sea cual sea su resultado, un cambio radical en los objetivos de la política económica. Por primera vez en mucho tiempo el gabinete económico deberá encarar una resolución a muchos problemas que, con éxito, el equipo saliente logró trasladar a sus sucesores. La razón es simple. Mientras el gobierno que se va se benefició de la expectativa de que el próximo debería atender las inconsistencias, el que llega se enfrenta con la más difícil tarea de satisfacer esas expectativas.

Para ello, quien resulte elegido el domingo deberá despejar tres factores de incertidumbre sin lo cual es difícil imaginar que puedan ponerse en marcha los recursos productivos estancados desde hace al menos cuatro años, a la espera de esas definiciones que afectan toda decisión que vaya más allá del cortísimo plazo.

El primero de estos factores, el más importante y urgente, es disipar el riesgo macroeconómico, alejar los fantasmas de la siempre inminente crisis de reservas que, desde hace tiempo, limita la capacidad de crecer.

A tal efecto, el próximo gobierno cuenta con dos ventajas que jugarán a su favor. La primera de ellas es que Argentina no tiene, ni en el sector público ni en el privado, un problema de solvencia. Aún a pesar del agresivo proceso de endeudamiento iniciado a partir del ascenso de Kicillof al Ministerio de Economía a fines de 2013 (que, como en las peores experiencias históricas, fue utilizado solamente para financiar un insostenible e irresponsable atraso cambiario) los niveles de deuda pública son aún muy bajos (menos de 30% del PBI si se excluyen las deudas que el Estado tiene consigo mismo). Por otra parte, el sector privado es ampliamente acreedor en dólares. Se estima –quizás algo exageradamente– que los argentinos tienen activos por más de US$ 200 mil millones, es decir, más de ocho veces las reservas que hoy tiene el Banco Central. Si tan sólo una pequeña porción de esos recursos regresara al país desaparecería cualquier temor sobre las reservas.

La segunda ventaja es que la economía argentina no necesita un ajuste para equilibrar su situación de balance de pagos (sí lo necesitan, en cambio, las cuentas del sector público nacional, cuyos ingresos, excluyendo al Banco Central, cubren únicamente el 80% del gasto, pero es un error confundir las necesidades del sector público con las de toda la economía). A diferencia de otros episodios históricos de presión sobre las reservas, el país no enfrenta hoy un drenaje en el flujo de la cuenta corriente que requiera una contracción de la actividad para ahorrar dólares. El déficit comercial argentino es insignificante y el déficit de la cuenta corriente, que incluye también el déficit de servicios, utilidades e intereses, está en el rango de 2% / 2,5%. Este desequilibrio, en una situación financiera normal, es fácilmente financiable.

Para poner en perspectiva, el déficit de cuenta corriente durante el rodrigazo era de 5,5%, de 4,2% durante la crisis de la tablita de Martínez de Hoz; 5,5% la del colapso del Plan Primavera y de 4,4% la de los años previos a la crisis de la convertibilidad (1997-1999). Entonces, nuevamente, se ve que el problema argentino no es de solvencia: la escasez de dólares no surge de su incapacidad para generarlos, sino en cambio, de retenerlos.

Sin embargo, en este proceso de alejar el riesgo macroeconómico el Gobierno se enfrenta también a una segunda gran fuente de incertidumbre, nada fácil de resolver. Estabilizar la macroeconomía requiere que se redefina el set de precios relativos en la economía, en un proceso que no por indispensable (o inevitable) deja de implicar grandes riesgos. Coordinar el cambio en la insostenible relación actual entre el tipo (o tipos) de cambio, tarifas, precios, salarios y tasas de interés es un desafío complejo, que requerirá poner sobre la mesa un programa consistente, creíble y, sobre todo, con amplio y variado apoyo político.

La combinación de estas tres características es indispensable para evitar costos sociales y distributivos y para lograr una transición ordenada sin desagradables sorpresas inflacionarias, que solamente un programa inteligente y con amplio consenso logrará contener. El desafío no es fácil e implica que el nuevo presidente expondrá, durante su primer año de gobierno, gran parte del capital político que ganará con la elección de mañana.

La tercera fuente de incertidumbre, finalmente, es la regulatoria. El Estado abandonó hace tiempo su necesario rol de coordinador y moderador del accionar privado convirtiéndose, en cambio, en una fuente inagotable de sorpresas y presiones que impiden cualquier capacidad de planificación de mediano o largo plazo. El kirchnerismo lega a su sucesor un combo regulatorio volátil, arbitrario y, sobre todo, poco transparente, caldo de cultivo del tráfico de influencias. ¿Acaso, por ejemplo, alguien sabe, además de quién pone la firma, cuál es el mecanismo de asignación de DJAIs para la importación o de ROEs para la exportación? ¿Alguien sabe con qué criterio el departamento de sistemas de la AFIP legisla sobre el acceso al dólar ahorro, con una regla que nada tiene que ver con lo anunciado por las autoridades? ¿Alguien conoce qué tuvieron de especial esos US$ 3 mil millones de utilidades y dividendos que, en un marco de prohibición general sin ninguna legislación que lo respalde, sí fueron autorizados a girarse al exterior desde que se implementó el cepo?

No se trata, vale la aclaración, de preguntarse si la Argentina necesita más o menos Estado o más o menos mercado (aun cuando nuestro país, atrapado en discusiones endogámicas, le ha escapado al debate sobre las más novedosas formas de interacción público-privada que desde hace tiempo hay en el mundo y, en especial, en América Latina). Se trata en cambio de preguntarse si el regulador debe actuar errática y discrecionalmente, de forma opaca e informal, en respuesta a los problemas que surgen o si, en cambio, debe proveer un marco regulatorio transparente y estable que anticipe las reglas de juego a las cuales el sector privado deberá atenerse.

Despejar las dudas sobre las tres grandes fuentes de incertidumbre –la macroeconómica, la de precios relativos y la regulatoria– será una tarea compleja y no exenta de riesgos, pero más riesgoso sería apostar a la continuidad de la estrategia del gobierno saliente: patear para adelante la resolución de todos los problemas, como si el único horizonte que importara fuera el de la próxima elección y no hubiera nada más allá.

miércoles, agosto 05, 2015

Cambiemos

Son conservadores. Ya no apelan a la esperanza sino que juegan con tus miedos, con el miedo al cambio, a lo desconocido. Nos necesitan dormidos, confiados en que es lo mejor que merecemos. Que es esto o el abismo, que son ellos o la crisis. Que tenemos que aceptar nepotismo, corrupción, autoritarismo hasta el límite de la ley y más allá, por esos logros que hace tiempo que desaparecieron. Que debemos resignarnos a que gobierno son ellos o no es nadie. Creen que ese poder delegado les pertenece y privatizaron la maquinaria del estado en pos su acumulación. Se creen por encima de la constitución, de la historia. Son tramposos, traicionan, y no hay regla que no estén dispuestos a romper para inclinarse la cancha. No temen hipotecar nuestro futuro, patearle pelotas al próximo, como si la Argentina que gobernará el próximo valiera menos. Quieren convencerte de que lo que te ganaste con tu esfuerzo se lo debés a ellos y lo que es peor, te lo reclaman. Yo que te di tanto, ahora me lo debes. Le temen al dialogo, a las preguntas incomodas, a la transparencia, a que la información y la opinión circulen. Necesitan un altar para acusarte desde arriba, con el dedo levantado, desde cadenas impuestas. Nos necesitan peleando, divididos, espiándonos intolerantes. Te mienten, confiados en que el poder los protege. Rescriben su historia, y reescriben nuestra historia. No esconden su búsqueda de impunidad, de blindarse para cuando ya no controlen la capacidad de coacción. Ya ni siquiera se esconden en una pretendida autoridad moral. Compran voluntades, y la compran con la plata que debería ir a hospitales, a escuelas. Exponen sus bajezas, su palabra devaluada, su concepción del honor a la venta del mejor postor y lo hacen porque tiene miedo, miedo a que se exponga su farsa, miedo a volver a ser ciudadanos que tienen que responder antes la ley.

Merecemos recuperar la esperanza. Aspirar a algo más. Aprovechemos la nueva oportunidad que nos da la democracia que tanto nos costó conseguir.

12 años es suficiente. Cambiemos

sábado, julio 18, 2015

¿Qué tienen en común Angola, Burundi, Guinea, Irán, Sudán, Siria, Ucrania y Venezuela con la Argentina?

Les comparto mi columna que hoy salio en la sección "Economista de la Semana" en Perfil

¿Qué tienen en común Angola, Burundi, Guinea, Irán, Sudán, Siria, Ucrania y Venezuela con la Argentina? No es, desde ya, su grado de desarrollo. El PBI per cápita argentino casi cuadruplica al promedio del de estos países y, en los casos más extremos, los supera más de diez veces. Tampoco sus instituciones. Escasean en la lista los regímenes republicanos y abundan dictaduras, monarquías o teocracias. Tampoco la intensidad de las divisiones políticas es el factor común. No hay en la Argentina conflictos armados de la virulencia que se ve en alguno de los mencionados.

Sí comparten, en cambio, su régimen cambiario. Todos, junto a Ghana, Mongolia, Níger, Sierra Leona o Cuba, presentan algún tipo de desdoblamiento cambiario –de jure o de facto– como el que aquí se implementó durante la segunda gestión de Cristina. Menos de 25 países, sobre un total cercano a 200, tienen un esquema como el local, con proliferación de dólares comerciales, financieros, informales, para turistas, sojeros o ahorristas.

Esto no siempre fue así. A principios de la década del 70, uno de cada dos países tenía tipo de cambio dual o múltiple y hacia fines de los ‘80 cerca del 40% aún lo hacía. Desde entonces, tras la ola global de unificación cambiaria de los noventa, el porcentaje cayó hasta estabilizarse entre 10% y 15% del mundo.Desdoblar el tipo de cambio es hoy una situación de excepción.

El desdoblamiento y los controles de cambios surgieron, en la mayoría de estos casos, como respuesta a un shock negativo sobre la cuenta corriente, que se tradujo en un drenaje insostenible de divisas. El caso típico es el de una abrupta caída de los términos de intercambio (es decir, un deterioro en la relación de precios de exportaciones e importaciones) que afecta el balance comercial. Venezuela registraba un superávit de casi 20% del PBI hace diez años, que la caída del precio del petróleo convirtió en un déficit de más de 5%. Ucrania tenía en 2013 déficit comercial de 9%, Ghana de 19% y Burundi de 29%. En su conjunto, entre los países con desdoblamiento, el 80% tuvo un déficit de al menos 5% en la última década y la mitad de al menos 20%.

El desdoblamiento, en estos casos, es la alternativa a una devaluación que, a partir de mejoras en los precios que reciben los exportadores y el encarecimiento de las importaciones, generaría excedentes de dólares para cerrar las necesidades de financiamiento. Los riesgos de corto plazo que buscan eludirse desdoblando suelen ser la aceleración inflacionaria, la caída de los salarios y los impactos distributivos usualmente asociados a ella. Así, el desdoblamiento funciona como un mecanismo para postergar –pero no para evitar– un ajuste.

Nuestra propia historia abunda en ejemplos de cambios múltiples y controles de capitales como respuesta a shocks de cuenta corriente. Desde su introducción por Raúl Prebisch en la década del 30, el desdoblamiento cambiario fue más regla que excepción. Hubieron episodios de unificación truncos entre 1958-1963, 1967-1971 y 1977-1981, cuyos desenlaces estuvieron siempre asociados a abruptos deterioros de la cuenta corriente. Las experiencias de unificación fallidas durante la década del 80 en Argentina son otro ejemplo clásico de shock a la cuenta corriente, cuando el pago de intereses de la deuda exigía entre 5% y 10% del PBI.

Ahora bien, lo dicho hasta aquí no tiene por objetivo hacer un recuento histórico sino, en cambio, plantear el contraste con la situación actual. Es difícil asociar a la Argentina del segundo gobierno de Cristina a alguna de estas categorías. Argentina cuenta hoy, aún después de la fuerte caída de las exportaciones, con un balance comercial sólo levemente deficitario –parcialmente reprimido por las trabas comerciales, pero en todo caso, no de magnitudes macroeconómicamente críticas– y el pago de intereses es, en perspectiva histórica, irrelevante: tan sólo 0,6% del PBI. La cuenta corriente está lejos de desequilibrios de órdenes de magnitud que justifiquen el desdoblamiento.

En cambio, el desequilibrio detrás del cepo es estrictamente –y lo fue durante toda la década– de la cuenta capital, es decir, de aquellos movimientos de dólares que se originan en las decisiones de cartera de los agentes de la economía. No escasean los dólares porque el país tiene exceso de importaciones o de pago de intereses. En cambio escasean porque, por un lado, la (falta de) política monetaria espanta al ahorrista en pesos que se refugia en dólares como reserva de valor y, por otro, la (falta de) estrategia de inserción financiera internacional espanta al potencial inversión extranjero u otras fuentes de financiamiento.

En contraste con un déficit pronunciado en la cuenta corriente, este nuevo diagnóstico es una buena y una mala noticia. Mala porque nos obliga a repensar cómo pudimos caer, por errores propios, en una situación sólo comparable a la de los casos más extremos del planeta. Buena porque su propia naturaleza reduce los costos de salida y no vuelve al ajuste una alternativa inevitable.

El cambio de diagnóstico tiene dos implicancias importantes en términos de los pasos a dar en el camino de su resolución. Desde ya, en primer lugar, deberá evitarse la continuidad de una gestión plagada de errores, garantía de estanflación. El próximo gobierno deberá priorizar tres objetivos. Recuperar la política monetaria para convertir al peso en un instrumento interesante de ahorro, disipar los temores sobre la sostenibilidad del balance de pagos para transformar al país en un destino atractivo de la inversión (tanto para argentinos como para extranjeros) y devolver al Estado su capacidad de acceso al financiamiento externo, para brindarle márgenes de maniobra con los que hoy no cuenta.

Sin embargo, Argentina debe también escaparle al escenario opuesto de shock devaluatorio que podría acompañar a la unificación cambiaria, más aún si consideramos que estaremos transitando el noveno año consecutivo de inflación de dos dígitos. Una maxidevaluación que busque reequilibrar los precios relativos no debe ser prioridad en la agenda, como sí debería serlo en una economía con una incapacidad crónica para generar los dólares que necesita.

Política monetaria moderna y un peso creíble, unificación cambiaria, prudencia fiscal, transparencia en la gestión, reinserción financiera responsable. Una quimera, una misión que parece imposible después de tantos años de daño autoinflingido en la que nos acostumbramos a ser parte de ese grupo de 25 países que viven desdoblados en permanente estado de excepción.

sábado, abril 11, 2015

Vísteme despacio que estoy apurado


A pocas variables económicas se le pide tanto como al tipo de cambio. Se espera de él todo. Que sostenga la competitividad de la cuenta corriente, que mantenga la capacidad de compra de los salarios, que cree o al menos no destruya empleo, que sea tal que los dólares no quieran huir del país y, claro, que nos ayude a bajar la inflación. Titánica tarea para un solo instrumento.

Frente a estos muchos objetivos el gobierno eligió, arriando las banderas desarrollistas que flameó durante años, anclar y atrasar el tipo de cambio para contener la suba de precios. Alcanza una comparación con el pasado reciente para ver la magnitud del cambio de estrategia. Si se quisiera recuperar la competitividad de febrero de 2014 (tras la devaluación de enero) el dólar oficial a fin de año debería ser de $14, recuperar la de 2011 requeriría un dólar a $15 y la del gobierno de Nestor Kirchner un sorprendente dólar a $19,40.

Asimismo, sólo cuatro periodos históricos mostraron una competitividad cambiaria con un nivel de apreciación equivalente al actual. El segundo gobierno de Perón durante la década del 50, el tercero a principios de los 70 (antesala del Rodrigazo de 1975), la fallida tablita de Martínez de Hoz y el segundo gobierno de Menem durante la también fallida convertibilidad. El gobierno dejará así un fuerte y costoso atraso cambiario.

Sin embargo, y a pesar del relativo consenso que hay sobre este diagnóstico, esto no implica que para el próximo gobierno su resolución implique necesariamente una devaluación discreta que devuelva al peso a un valor más razonable ¿Por qué? Porque tras casi una década de inflación de dos dígitos, con máximos por arriba del 40% interanual durante 2014, apresurarse a desandar la apreciación es una invitación a iniciar una nueva ronda de inflación que, como con la de enero 2014, agote lo ganado en pocos meses.

El problema es que el atraso cambiario (es decir, un peso demasiado fuerte) convive hoy con otro problema igual de grave: un peso demasiado débil, tan débil que lo único que permite la convivencia entre los dos es el cepo, por mucho el peor error de política económica del Kirchnerismo. Es justamente esta dualidad la que vuelve sumamente riesgoso no solo la devaluación discreta, sino también eliminar los controles de capitales rápidamente. En ese sentido, el no contar con poder de fuego en el Banco Central para contener un ataque especulativo puede invitar a una nueva corrida de consecuencias difíciles de predecir. La confianza en un nuevo gobierno puede hacer mucho, pero no puede hacerlo todo.

Por ello, los desafíos para el próximo gobierno no son pocos. Durante los cuatro años del cepo se acumularon cerca de USD 11mm en dividendos no girados al exterior, entre otros activos que esperan su oportunidad para salir del país. Frente a ello, podríamos llegar a diciembre con USD 25mm de reservas brutas, que netas de los compromisos de corto plazo (por ejemplo, el swap con China) caen a USD 12mm. Asimismo, tras años de aislamiento financiero, y acorralados por el irresuelto juicio en Nueva York, tenemos limitada la capacidad de financiamiento a alternativas demasiado caras. Mientras tanto, el país cuenta con pocas opciones de inversión en pesos (capacidad cercenada por la infame intervención del INDEC y la imposibilidad de ofrecer instrumentos atados a la inflación) y nuestra política monetaria está condicionada por una fiscal con crecientes necesidades financieras.

Todo lo anterior tiene un condimento adicional. La evolución de nuestro balance de pagos (o más simple, la de entrada y salida de dólares) no es sostenible y el tiempo nos juega en contra. Este año el gobierno logrará, como logró en 2014, financiar el atraso con deuda y endurecimiento de los cepos, pero difícilmente el statu quo pueda extenderse más allá de 2015.

En el camino por desatar los muchos nudos de herencia de la actual gestión todas las alternativas son riesgosas y por eso la secuencia de políticas del próximo gobierno importa. Hay que eliminar los controles de capitales para volver a crecer, pero quitar los cepos con una moneda débil nos expone a una corrida. Hay que recuperar la competitividad del tipo de cambio para evitar el daño del atraso, pero la inflación acota el margen de maniobra. Hay que cortar la dominancia fiscal de la política monetaria y devolverle credibilidad al peso, pero el tiempo es poco para recuperar una confianza que se quiebra fácil pero se reconstruye de a poco.

Frente a este escenario ¿Cómo debería enfrentar el próximo gobierno la corrección de los desequilibrios? Como primer paso, fortalecer el peso y darle previsibilidad al financiamiento del balance de pagos y certidumbre al proceso de estabilización. Intervención del INDEC con nuevo IPC y emisión de instrumentos en pesos indexados, programa monetario con objetivos de inflación, inicio de negociaciones realistas con holdouts y con grandes tenedores de pesos bloqueados para contener su salida tras la liberación, apertura del cepo a las importaciones y planificación de emisión de deuda.

Esto debe ser acompañado de un cronograma de liberación de los controles de capitales durante el año. Sin embargo, una salida apresurada de los cepos podría comprometer la política cambiaria y monetaria futura. Al crear expectativas de shock cambiario, puede fomentar la dolarización de ahorros, postergar la liquidación de stocks de soja retenidos o la entrada de inversión extranjera y precipitar una corrida que, con poco poder de fuego, amplificaría la devaluación y su traslado a la inflación, obligando a una política monetaria más contractiva.

Solo entonces, y con el trabajo previo hecho, habrá que hablar del dólar. Aunque dotar de mayor flexibilidad al tipo de cambio debería también ser parte de la estrategia, debe evitarse una devaluación discreta que arriesgue iniciar una dinámica de final incierto. ¿Debe el peso devaluarse? Sí, porque sostener el fuerte atraso cambiario durante mucho tiempo es malo para el crecimiento de un país, uno de los pocos consensos que existen en la disciplina económica ¿Debe el peso devaluarse discretamente como parte de las primeras medidas del próximo? No, lograr devaluar sin que ello se traslade a precios requiere previamente bajar la inflación y reconstruir la moneda y nuestro Banco Central.

Como insinúa el refrán napoleónico que titula la columna, la urgencia por resolver los problemas y mostrar resultados no debe llevar a apresurar decisiones. O bien, como versa la versión criolla del refrán “Todo a su debido tiempo y armoniosamente”.